Jak chronić spółkę technologiczną przed wrogim przejęciem?

Dobrze prosperująca, usamodzielniona spółka spin off z pewnością jest przedmiotem zainteresowania i analiz konkurencji. Dopóki jej rynek i potencjał rozwojowy jest niewielki – zainteresowanie jest ograniczone do umieszczenia nazwy spółki na listach benchmarkingowych konkurencji, obserwacji łańcucha dostaw, zobowiązań finansowych, asortymentu produktów i ewentualnie śledzenia ścieżki rozwoju zawodowego kluczowych pracowników.

Jeśli firma taka posiada unikalne zasoby lub kompetencje, staje się liderem w określonym segmencie rynku albo wytworzyła produkt, będący innowacją przełomową, wtedy powinna liczyć się z ofertami przejęcia, a czasami – od razu z próbami wrogiego przejęcia przez duże organizacje gospodarcze. Praktyka przejęć efektywnych, zwinnych małych firm przez „rekiny biznesu”,  szczególnie rozpowszechniła się na przełomie ostatniego wieku. Jest to związane z ogromnym przyspieszeniem technologicznym, wymagającym szybkiego rozwoju zasobów i dużej innowacyjności, by istniejące przedsiębiorstwo mogło utrzymać znaczącą pozycję na rynku. Stąd też dominujący dotychczas w dużych firmach rozwój endogeniczny zaczął ustępować rozwojowi egzogenicznemu, realizowanemu poprzez łączenie kilku firm w jedną organizację albo poprzez przejmowanie małych, dobrze zorganizowanych i kompetentnych firm. Dzięki takiemu postępowaniu duże firmy osiągają szybki wzrost w wybranej sferze działalności bez potrzeby czasochłonnej i kosztownej budowy nowych zespołów pracowniczych, badań własnych, zakupu licencji, czy podejmowania podstawowych działań marketingowych w interesującym segmencie rynku. Przejęcie może zostać zrealizowane poprzez nabycie udziałów albo akcji spółki, bądź poprzez nabycie określonych składników materialnych i niematerialnych przedsiębiorstwa, uniemożliwiając mu w ten sposób realne działanie. Każda spółka kapitałowa, zarówno spółka z ograniczoną odpowiedzialnością, jak i spółka akcyjna może być obiektem wrogiego przejęcia. W równym stopniu dotyczy to spółek publicznych, czyli notowanych na giełdzie papierów wartościowych, jak i spółek prywatnych, których aktywa nie są oferowane w obrocie publicznym  i to bez względu na ich kondycję finansową. Oczywiście w przypadku spółek znajdujących się w trudnej sytuacji finansowej, przejęcie może być łatwiejsze, chociażby dlatego, że kłopoty finansowe wywołują napięcia wśród wspólników, upośledzające lojalność wobec spółki  i wobec współudziałowców, co ułatwia agresorowi znalezienie sojuszników wewnątrz spółki. Aby doprowadzić do przejęcia spółek prywatnych, do których w większości zaliczyć należy usamodzielnione firmy spin off, agresor musi dotrzeć z ofertą nabycia do właścicieli akcji lub udziałów. Jest to łatwe zadanie w przypadku spółki z ograniczoną odpowiedzialnością, ponieważ w jawnym rejestrze sądowym, a także w spółce powinna znajdować się lista udziałowców. W przypadku akcji imiennych - w spółce akcyjnej powinna być prowadzona księga akcyjna zawierająca dane ich posiadaczy. Zadanie to komplikuje się, gdy spółka wyemitowała znaczną liczbę akcji na okaziciela.

W przypadku złożenia oferty przyjaznego przejęcia – cele podmiotu przejmującego, warunki i sposób konsolidacji działalności z suwerenem jest ustalany podczas negocjacji i zagwarantowany stosownymi umowami inwestycyjnymi, zawierającymi zobowiązania inwestora wobec przejmowanej spółki, a często również pakiety socjalne, gwarantujące określone warunki zatrudnienia i zwalniania pracowników.  Oferta przejęcia albo połączenia z silnym partnerem gospodarczym może być korzystna dla spółki, jeśli pozwoli wzmocnić jej pozycję rynkową, pozyskać wpływowego inwestora lub wytworzyć synergię działania, służącą wzbogaceniu oferty rynkowej, podwyższeniu kompetencji, bądź ulepszeniu organizacji. Najczęściej jednak po upływie pewnego okresu przejściowego – następuje wymiana rady nadzorczej, a często również zarządu spółki. Stąd też, nawet jeśli przejęcie poprzedzone jest ofertą i może wyjść danej spółce na dobre, ku pożytkowi udziałowców albo akcjonariuszy – jest ono często definiowane przez zarząd i radę nadzorczą jako wrogie, ponieważ zagraża pozycji osób tam zasiadających.

Inna sytuacja ma miejsce, jeśli przygotowanie do przejęcia następuje w ukryciu, w oparciu o pomoc banku, funduszu inwestycyjnego, albo w zmowie z niektórymi wspólnikami, bądź akcjonariuszami w przypadku spółki akcyjnej. Można wtedy podejrzewać, że motywem tych osób nie jest wyłącznie przejęcie kontroli nad spółką, lecz wyeliminowanie konkurencji przez likwidację jej działalności gospodarczej lub podział przejętej spółki i sprzedaż najcenniejszych aktywów. 

Jeśli spółka chce sama decydować o swym losie, jej zarząd i rada nadzorcza powinny być zobligowane przez udziałowców (akcjonariuszy) do zapoznania się z mechanizmami wrogiego przejęcia i odpowiedniego zabezpieczenia spółki przed takim działaniem. Przede wszystkim zarząd powinien poznać mechanizm działania podmiotu podejmującego próbę przejęcia, aby móc zauważyć niepokojące zdarzenia i odpowiednio na nie reagować. Już w swoim statucie lub w umowie spółki i w bieżącym działaniu firma powinna zawrzeć pewne elementy chroniące przed wrogim przejęciem. Sprawowanie kontroli nad spółką jest bowiem możliwe nie tylko w oparciu o większość głosów, wynikającą z posiadanych udziałów, ale może wynikać na przykład z prawa do powoływania członków zarządu, gwarantowanego statutem lub umową spółki, jak również z porozumień zawartych z innymi podmiotami, które są zewnętrznymi inwestorami albo konsorcjantami realizującymi wspólny projekt. Przewaga w podejmowaniu decyzji może wynikać także z koalicji zawiązywanych na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy lub na zgromadzeniu wspólników. Można również, zgodnie z art. 354 § 1 k.s.h., decydujący głos w radzie nadzorczej przyznać indywidualnie osobie o dużym autorytecie, która faktycznie nie reprezentuje udziałowca, ani nie jest akcjonariuszem spółki. W przypadku spółki spin off może to być na przykład osoba powołana przez rektora lub dyrektora macierzystej jednostki naukowej albo badawczo-rozwojowej. Innym sposobem na uniknięcie wpływu obcego, nieprzyjaznego podmiotu na decyzje i działania spółki jest bardzo częsta rotacja części składu rady nadzorczej i zarządu. Utrudnia to znacznie ewentualne plany przejęcia spółki z pomocą tak zwanego „konia trojańskiego”. Nieprzeciętną rolę pomocniczą w przejęciach spółek odgrywają prywatne banki i fundusze inwestycyjne. Dlatego należy nadzwyczaj dokładnie analizować niczym nieuzasadnione bardzo dobre oferty kredytów obrotowych i krótkoterminowych pożyczek inwestycyjnych, odroczenia płatności, oferty nabycia instrumentów pochodnych, zabezpieczeń i gwarancji kredytowych na specjalnie preferencyjnych warunkach. Utrata płynności finansowej jest jednym z czynników destabilizujących działalność spółki, wpływającym na poglądy i poczynania mniej odpornych psychicznie udziałowców i akcjonariuszy. Przejęcie przez zastawnika, na przykład bank lub fundusz inwestycyjny, akcji lub udziałów zastawionych dla zabezpieczenia kredytu lub umowy, może szybko doprowadzić do przejęcia kontroli nad spółką.  Alarmującym zdarzeniem dla spółki jest również bankructwo lub postępowanie naprawcze wobec udziałowca instytucjonalnego albo śmierć wspólnika prywatnego. W jednym i w drugim przypadku aktywa firmy mogą przejść w niepowołane ręce. Aby temu zapobiec – można w umowie spółki zastrzec, że decyzja o zbyciu udziałów musi być zatwierdzona co najmniej 2/3 głosów walnego zgromadzenia. W spółkach akcyjnych ograniczenia w zakresie rozporządzenia akcjami mogą dotyczyć wyłącznie akcji imiennych. W przypadku spółek akcyjnych nie notowanych na giełdzie zbywalność akcji można dość skuteczne ograniczyć przez zagwarantowany umownie obowiązek dematerializacji akcji przed zbyciem (założenie konta na rachunku papierów wartościowych) albo obowiązkowe zablokowanie akcji u notariusza (zasyndykowanie). Umowa wspólników (statut) może również ustanowić kary umowne za próbę przeprowadzenia nieważnej (niezasyndykowanej) transakcji zbycia akcji.
Tak skonstruowane zabezpieczenia mogą zniechęcić potencjalnego agresora albo tylko utrudnią mu zadanie. Dlatego należy również opracować taktykę działań, podejmowanych w chwili pojawienia się zagrożenia. Jedną z popularnych metod, zastosowanych między innymi w 2005 roku przez firmę CISCO w obronie przeciwko grupie inwestorów, którzy przejęli 15% aktywów kapitałowych firmy jest metoda celowego zmniejszeniu atrakcyjności spółki dla podmiotu usiłującego dokonać przejęcia. Dokonuje się tego poprzez sprzedaż cennych aktywów (patenty, urządzenia produkcyjne – tak zwana „wyprzedaż klejnotów koronnych”) podmiotom przyjaznym i zaciągnięcie wobec dotychczasowych udziałowców zobowiązań znacznie obciążających spółkę. Działanie takie w terminologii prawników inwestycyjnych nazywa się „trującymi pigułkami” –  „Poisson pills”. W taktyce tej rozróżnia się dwa typy postępowania. Pierwsze polega na uchwaleniu prawa do dodatkowego zakupu udziałów lub akcji przedsiębiorstwa przez dotychczasowych udziałowców po preferencyjnej, znacznie obniżonej cenie w sytuacji, jeżeli inny podmiot zakupi znaczną część (np. 20%) udziałów lub akcji przedsiębiorstwa. W ten sposób eliminuje się możliwość bezpośrednich negocjacji agresora z poszczególnymi udziałowcami bez pośrednictwa zarządu oraz znacznie podwyższa się koszt ewentualnego przejęcia spółki.  Drugi typ postępowania polega na przyznaniu prawa dotychczasowych udziałowców do pierwokupu jakichkolwiek wystawionych do sprzedaży aktywów firmy, a nawet prawo wykupu po preferencyjnej cenie udziałów lub akcji każdego udziałowca, którego stan posiadania przekroczy zdefiniowany próg własności (na przykład kilkunastu procent wartości udziałów, czy akcji). Inny sposób – to nadanie gwarancji zakupu/wymiany po znacznie obniżonej cenie (na przykład dwa za jeden) udziałów w podmiocie, który zostanie utworzony w wyniku przejęcia lub przekształcenia spółki. W ten sposób  doprowadza się do rozdrobnienia własności spółki, co bardzo utrudnia jej przejęcie bez zaangażowania znacznej grupy dotychczasowych udziałowców, tym samym zmuszając agresora do odstąpienia od zamiaru wrogiego przejęcia, przygotowywanego w ukryciu i do złożenia oferty przyjaznego przejęcia albo nawet oferty połączenia obu podmiotów (merle). Innym sposobem obrony przed wrogim przejęciem jest metoda zwana „Pacman”, zastosowana w 2008 roku w starciu rodzinnej firmy W. Kruk z korporacją Vistula-Próchnik.  Taktyka ta polega na podjęciu próby przejęcia kontroli nad podmiotem agresora. W przypadku publicznych spółek akcyjnych należy skierować do akcjonariuszy spółki przejmującej wezwania do sprzedaży lub zamiany akcji. W przypadku spółek z ograniczoną odpowiedzialnością lub prywatnych spółek akcyjnych – należy złożyć ofertę zakupu ich udziałów lub akcji po atrakcyjnej cenie. Zakup ten może być  finansowany na przykład ze środków uwolnionych w wyniku sprzedaży „klejnotów koronnych”. Taktyka ta doprowadza do odstąpienia agresora od pierwotnych planów lub do połączenia obu przedsiębiorstw na ustanowionych wspólnie zasadach.

Inna potencjalnie skuteczna praktyka polega na powiększeniu liczby udziałów lub akcji (przez ustanowienie i zwiększenie kapitału, podział dotychczasowych albo emisję nowych akcji) i zaoferowanie ich odrębnemu, zaprzyjaźnionemu podmiotowi (taktyka „białego rycerza”). W ten sposób zwiększa się liczba udziałów (akcji), które trzeba nabyć, aby przejąć kontrolę nad spółką. Nowe akcje lub udziały mogą być także nabywane przez zarząd (management buy out) albo przez pracowników (akcjonariat pracowniczy). Spółka może również nabyć własne akcje, co zmniejsza ich płynność i często prowadzi do podwyższenia ceny.

W realizacji działań spółki przede wszystkim należy pamiętać, że akcjonariuszowi lub udziałowcowi większościowemu zawsze będzie przysługiwało prawo do wnioskowania              o odwołanie całego zarządu spółki lub poszczególnych jego członków i zrobi to, jeśli nie będzie zadowolony z efektów pracy tych osób. W celu  przeprowadzenia skutecznych zmian i zabezpieczenia swoich interesów może sprzymierzyć się z podmiotem zewnętrznym, gotowym do przejęcia spółki. Dlatego należy przede dopilnować, aby skład zarządu rady nadzorczej był adekwatną reprezentacją interesów głównych udziałowców spółki. Jest to podstawowy warunek, aby nie sprowadzić na spółkę agresji.

Adam Doliński

 

Fot. Dreamstime.com
 

Skomentuj artykuł